外资风险管理需求不断上升 衍生品将更趋多元化

在5月28日收盘后，MSCI一阶段扩大纳入A股的决定将正式生效。近期，第一财经记者从MSCI方面以及外资基金、外资行处了解到，随着纳入因子扩大、全球市场波动加剧，外资对于A股相关衍生品的需求进一步升温。

MSCI中国区研究主管魏震近期对第一财经记者表示，未来进一步扩大纳入的决定并非MSCI单方面决定，一切都取决于境外投资者的体验和信心。“如果衍生品也没有、结算周期不同等会加剧交易A股的成本，这可能影响投资者体验。但如果问题能逐步解决，境外投资者投资A股就能更便利。”但他也提及，中国监管层已经在完善衍生品方面取得了进展。例如，3月11日，港交所与MSCI签订授权协议，拟在获得监管批准后因应市况推出MSCI中国A股指数期货合约，外资对此反馈积极。

资深华尔街期权交易员、华觉资产基金经理赵林对第一财经记者称，上证50ETF期权能有效对冲宏观风险，今年2月后交易量明显放量，而此前的“限仓措施”也部分体现了推出新期权品种的必要性。据据记者了解，外资目前期待QFII(合格境外机构投资者)新规的正式落地，新规下外资可通过QFII投资中国境内衍生品，但由于外资尚无法通过互联互通机制投资衍生品，因此其也期待在境外推出更多与A股挂钩的衍生品。早前外资只能通过富时A50期货进行有限风险对冲，但这对众多业绩驱动的基金管理人而言效率不足。

外资风险管理需求不断上升

随着全球市场波动率回升，避险情绪升温。本周以来，北上资金净流出A股近186亿元。

MSCI于5月14日公布了A股扩容第一阶段的个股名单，同花顺、泰格医药、温氏股份、康泰生物等18只大盘创业板股首次亮相。MSCI将在5月、8月、11月对A股进行三阶段纳入，每次将纳入因子扩大5%，最终纳入因子提升至20%。5月底指数调仓后，A股在MSCI新兴市场指数中的占比将提升至1.76%，“三步走”完成后，占比约4%。

MSCI方面此前就对第一财经记者表示，目前最为关键的问题是风险管理工具。随着未来A股纳入比例的不断提升，此前看似可忽略的问题对外资而言变得越发重要。“针对中国境内衍生工具(特别是股指期货)尚不足的问题，MSCI近期和证监会等密集沟通，在监管层的大力推动下，股指期货等规则已有所放松，QFII/RQFII(人民币合格境外机构投资者)的合并以及扩大投资范围等的提案，也意在让境外投资者参与股指期货等衍生品交易。”MSCI亚太区研究主管谢征傧告诉记者。

今年1月31日，证监会宣布，就修订整合QFII、RQFII及相关配套规则形成的征求意见稿向社会公开征求意见。其中就包括扩大投资范围，包括金融期货、商品期货、期权等具体品种。相关机构人士也对记者反馈，目前征求意见已经完毕，正式新规有望在后期公布，这对于注重风险管理的外资而言无疑是重大利好。

某大型外资行环球市场部大中华区主管对记者称，“众多买方客户反馈，离岸投资者希望创设更多A股相关衍生品，但目前在互联互通机制下，外资不能投资境内的期货或期权，且境内的融券机制也难以发挥作用。”

他认为，MSCI期货推出后可以较好满足对冲需求，但外资仍希望能有更为多元化的产品，“尤其是一些采取市场中性策略的机构，以及部分较为保守的保险机构和养老金也会对管理人提出硬性的对冲比例，可见风险对冲工具的必要性。”

值得注意的是，随着北向资金不断涌入，也有越来越多的个券被托管在香港的银行中，因此不乏境内外机构开始关注起离岸融券的可能性。

衍生品将更趋多元化

各界认为，未来A股衍生品将更趋多元化。“还有80%(的纳入因子)，避险工具的参与门槛需要进一步放宽，让国际投资者能够充分管理投资组合的风险。”谢征傧称。

近两年来，股指期货长期深度贴水，即期货显著低于现货，“如果要做空对冲(卖出期货)，价格比理论价值还要低，即期货头寸对冲成本较高，从而使策略出现亏损。由于期货经常会向现货靠拢，继续做空面临多头入场大幅拉升的危险，因此做空成本很高。”瑞银中国证券业务主管房东明对记者表示，股指期货限制措施逐步解除，贴水有望逐步收窄甚至逐步转为升水，境内很多机构的市场中性策略通过股指期货也能实施，这类量化对冲基金很可能增加仓位。

此外，机构也期待更多期权品种问世。今年以来，随着市场波动，参与期权交易的投资者数量也不断增加。以5月6日为例，当时上证50ETF期权成交量较节前大增123%。当日，到期月份为5月的未平仓上证50ETF认购期权合约数为139.77万张，对应的合约标的总数为上证50ETF流通总量的79.05%，超过上交所风控管理办法规定的75%的临界值，进而引发认购期权限制开仓。此后，交易所在7日因5月未平仓认购期权占比低于70%，又解除了限仓。短短4个交易日，上证50ETF认购期权就两度“关开门”。

“当时限仓理由是充分的，任何一个标的，认购持仓量接近流通股份额都是比较危险，在美国，这种现象曾出现在个股期权中，大众、保时捷案例最为典型。但就中国而言，期权品种仍是单一的上证50ETF期权，由于指数期权对宏观经济风险对冲有直接用途，因此今年也吸引了众多投资者入场。如此也可见，一个标的尚不能满足中国市场的需求。”赵林对记者表示。近两年来，各界也期待深100、沪深300ETF期权等有望破冰。

赵林认为，未来将会有更多的中外机构参与其中，但境内外市场差异较大，尤其是在市场定价、反应速度、参与者结构、交易逻辑等方面，中国市场的可预期性弱于海外成熟市场。他也预计，未来波动率高于平均的状态会持续，比起单向博弈，波动率交易仍有望提供较好的超额收益。“例如，5月15日当天，从期权价格角度讲，市场显然把风险定价得太低了，因此这也是交易的机会。”